临近10月末，资金面再度小幅趋紧，本周交易所市场国债逆回购GC001持续超过4%。10月29日，GC001触及4.33%。同时，蚂蚁集团（下称“蚂蚁”）A股网上和网下申购，发行价68.80元。 “近期资金面紧和蚂蚁关系不大，现在打新并不需要提前验资，中签后申购缴款即可，而且一两千亿的缴款冻结应该对市场影响较小，”某股份行利率交易员对第一财经记者表示，“主要原因是10月是缴税大月，近期资金面紧应该是缴税推迟导致，同时也和银行同业存单大量到期、一时间续不上有关。” 值得一提的是，同业存单近期始终量价齐升，发行利率居高不下，这此前也导致债市持续震荡。上周农行等大行1年期同业存单发行利率升至3.16%附近，较1年期MLF还高出21BP，显示出银行仍然缺少长期负债。不过，这一情况预计将在11月得到缓解，但资金面的波动仍或加剧。 蚂蚁扰动A股、存单到期影响资金面 受大型IPO、北向资金持续流出等一系列因素影响，A股市场资金面近期处于偏紧状态。在IPO方面，近期不断有大型企业登陆。上周（10月19日-10月23日），两市共计有包括中金公司（601995.SH）在内的6家企业进行了网上网下发行，募资总额达到了176.48亿元，其中，中金公司募资规模就达到了131.98亿元。 本周（10月26日-10月30日），两市有7家企业进行网上网下发行，其中就包括蚂蚁。根据初始发行安排，在回拨机制启动前和“绿鞋”启动前，蚂蚁集团A股发行网上和网下的“打新”份额合计达到3.34亿股。 近期北向资金也持续流出。根据Wind统计，10月19日-10月22日，北向资金连续四天净流出（因节日原因，10月23日-10月26日沪股通和深股通暂停交易），累计净流出达到了140.26亿元。本周以来，北上资金总计净流出26.64亿元。 蚂蚁的巨型IPO仍在扰动市场情绪，“最近几个交易日，A股受蚂蚁集团这一大型IPO招股的虹吸效应（对比中芯国际上市）和北向资金持续流出等因素影响，短期资金面趋紧。北向资金历史上有一定的领先性，其动向更值得关注，持续流出多是受到海外市场波动、避险情绪升温以及美元反弹影响，主要影响因素包括海外疫情加速扩散、美国新一轮财政刺激难产、英国脱欧的不确定性等。”建银国际首席港股策略师赵文利对记者表示。 不过，对交易所资金面构成主要影响的仍是同业存单的大量到期。据通联数据统计，截至10月29日，银行同业存单存量规模11.2万亿元，较月初增加2万亿元左右。到期方面，机构预计10月约1.9万亿元存单到期，为今年第二个到期高峰，仅次于今年3月。有观点认为，在季末监管考核压力下，9月同业存单发行收敛，但考虑到后续结构性存款将继续压降，因此存单发行需求仍高，预计四季度存单量价抬升趋势或延续。 光大证券银行业分析师王一峰也认为，10月结构性存款与同业存单的跷跷板效应仍将延续。存单利率年内难有明显回落空间，发行需求依旺盛，一年期存单利率中枢水平将大概率在3.0%左右有一定刚性。 11月后资金面情况将缓解 不过，各界预计进入11月，资金面紧张的情况大概率将得到改善，主要因为供给压力回落。 11月，机构预计国债供给规模7000亿元，地方债供给规模4000亿元。此外，按照往年支出节奏计算，11月财政支出提速或将给市场带来增量流动性约4000亿元。 同时，同业存单利率上行将压缩银行净息差，银行权衡风险和收益后，也会主动放弃扩表。平安证券认为，10月同业存单净融资规模-3648亿元，是6月以来首次净融资规模为负。结构化存款压降方面，6月和7月是银行结构化存款压降规模的高点，后续单月的压降规模边际回落。 不过，鉴于目前银行间超储规模维持紧平衡状态，预计11月资金面仍然易受扰动，波动或加剧。中信证券认为，9月末商业银行超储率大致在1.6%左右的水平，从静态推算的角度出发，截至目前10月月内央行共计回收了4500 亿元流动性，财政净融资全月预计在7000亿元左右，综合考虑后，10月末超储率或徘徊在1.15%-1.25%左右的水平，仍处于较低的“水位”区间。 同时，结构性存款压降导致部分中小银行出现负债缺口，7月结构性存款压降额更多的由中小行完成，7月至今中小行准备金总额占比已经下降了约 1%，结构性的负债缺口更多抬升了部分银行存单的融资价格，尤以股份行存单价格的上行更明显，机构预计银行负债稳定性的下降或推升资金面的波动程度。所幸公开市场到期压力不大，央行操作预计平稳。11月总体的到期压力大致仍与前3月持平。10月税期期间，央行投放总体显示克制，但资金面并未明显趋紧，这也是因为在财政支出多增背景下，央行主动调控的频率下降，因为各界认为11月央行将维持“削峰填谷”，MLF超额续作将成常态，DR001中枢会在 1.8%~1.9%之间运行，DR007围绕 2.2%中枢波动。 值得一提的是，债市此前因存单利率持续攀升而受到拖累，目前10年期国债收益率徘徊在3.2%，主流观点认为3.3%或是阶段性大顶，因此存在交易机会。 方正证券首席经济学家颜色对第一财经记者表示，降低实体融资成本是货币政策的重要目标，要推动贷款利率和债券利率的下行。8月的企业贷款利率较去年下降0.5个百分点至4.62%，是自2015年有统计以来的新低。但由于今年的全年目标是贷款利率下降1个百分点，因此仍有压力，央行还将进一步降低贷款利率。另一方面，推动债券利率、收益率的下行很难完成，目前债券收益率与去年高点相比还是有所下降的，在未来财政资金下达或将提速、货币政策以稳为主的背景下，市场流动性或将出现边际改善，债券收益率上行空间不大，可能会小幅下行。 [33] \t

上周美股企稳反弹，外界对经济复苏的期望依然是推升市场的主要动力，但投资者对疫情传播的消息变得越发敏感，导致股指在大部分时间内呈现窄幅震荡的走势。鉴于美联储依然对经济复苏持谨慎态度，市场进一步向上突破需要新的动能。 美联储谨慎看待复苏 与美股表现出对经济复苏的预期相比，美联储的态度谨慎得多。 美联储主席鲍威尔上周在出席国会参众两院金融委员会听证时多次表示，疫情对经济的影响是中长期的。鲍威尔认为，即使部分指标暗示经济将出现温和反弹，目前产出和就业水平仍远低于新冠大流行前的水平，要重新站稳脚跟，仍有很长的路要走。“很大程度上，不确定性来自对疾病传播途径和遏制疾病措施效果的不确定性。在公众确信疾病得到控制之前，经济不太可能完全恢复。”他说。 多位美联储官员随后的讲话也与鲍威尔“异曲同工”。波士顿联储主席罗森格伦在普罗维登斯商会（Providence Chamber of Commerce）的讲话中警告，美国经济不太可能快速复苏，依然需要美联储和国会提供更多支持，预计下半年的经济反弹将低于此前预期。 相比之下，评级机构依然对美国经济前景持乐观态度，穆迪19日发布报告，维持美国AAA的信用评级，前景稳定。穆迪预测，在新冠大流行“前所未有的挑战”后，美国经济将及时复苏。“尽管财政实力不断削弱，但经济实力、治理实力，以及极低的信贷相关冲击敞口将继续支持美国的评级。”报告称。 牛津经济研究院经济学家施瓦茨（Bob Schwartz）在接受第一财经记者采访时表示，随着经济解封，部分被压抑的需求报复性释放，这可以解释5月零售数据利好对复苏预期的提振。至少从大部分数据趋势上看，疫情对第二季度经济活动的打击比预估要好一些。 不过V形复苏的可能性依然存疑，施瓦茨认为，下半年美国经济会出现反弹，但不宜预期过高，从战后美国的经济周期看，经济复苏的第一阶段往往是非常快速的，但随后难以避免再次回落，经济需要寻找新的动能。从目前美国企业的生存环境及背后的就业环境看，这种隐患是不容忽视的。 为了支持企业渡过难关，美联储上周更新二级市场企业信贷工具（SMCCF），该工具将开始购买包括单个企业债券在内的广泛而多样化的企业债券组合，以支持市场流动性和大型雇主的信贷可用性。3月以来，美联储已将重心从流动性转向了信贷担保，因为当务之急是防止个人和企业破产浪潮造成更大的经济漏洞。 美联储在半年度货币政策报告中表示，经济活动仍然疲弱，不少企业可能倒闭，或以缩小的规模恢复经营，导致临时性裁员成为永久性裁员。由于工资较低的工人广泛受雇于小型企业，而小型企业通常比大型企业拥有更少的财政资源，他们可能面临更高的风险。 施瓦茨向第一财经记者表示，经济复苏与疫情担忧加剧之间的拉锯战将延续。美联储入场购买企业债券ETF对资本市场是一个积极的信号，但也证明了一点，也就是目前经济回暖还在初始阶段，需要更多的财政和货币刺激措施，以支持刚刚开始的复苏。 推升市场的新动能在哪里 受近期新冠肺炎疫情病例激增和地缘政治因素等利空影响，美股近两周自本轮反弹高点回落，交易量随着市场分歧有所放大。与过去投资者几乎无视利空消息相比，当经济复苏开始受到实质性干扰时，市场更容易受到负面消息的冲击。 资产管理机构BK Asset Management宏观策略师施罗斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一财经记者采访时表示，投资者依然关注的是潜在的刺激计划，与美联储相比，国会在政策制定上显得犹豫不决。虽然可以看到，美国5月零售销售出现超预期回升，但其中大部分支出都是由刺激政策推动的，如果没有新措施跟进，现状将无法维持消费者信心。 目前特朗普政府正在推动一项近1万亿美元的基础设施提案，用于道路和桥梁等传统基础设施建设，同时也为5G无线基础设施和农村宽带预留了资金。对此施罗斯伯格认为，基建投资是提振经济的因素，现在更重要的是7月末将到期的600美元额外失业金补贴能否延长，因为就业市场复苏依然缓慢。 第一财经记者注意到，截至上周，美国初请失业金人数已经连续13周突破100万，增速正在回落，同时续请失业金人数已经连续四周维持在2000万以上高位运行。 TS Lombard首席美国经济学家布里茨（Steven Blitz）认为，除了企业倒闭的最初影响外，美国经济正在失去工人和就业机会。很多行业都受到了伤害，而且已经开始萎缩。 新发疫情对劳动力市场形成威胁，这也让美联储担忧的永久性裁员风险可能逐步转向现实。包括加州在内近半数美国州在重新开放之后，新的感染和住院人数有所上升。苹果公司19日宣布，由于新冠肺炎病例激增，将再次关闭佛罗里达州、北卡罗来纳州和亚利桑那州的一些门店，这引发了短线股指恐慌跳水。 对于复苏的担忧已经对部分热门标的形成打压，近期包括航空公司、邮轮公司和酒店等受益于经济重启的板块出现了明显调整。美国航空和达美航空已经周线两连阴，同属旅游休闲板块的嘉年华、挪威邮轮和米高梅度假村也表现不佳。 施罗斯伯格向第一财经记者表示，市场整体气氛并未恶化，多头仍在逢低买入（buy the dip），因为投资者对经济复苏和刺激政策有所期待。不过波动性的增加是一个迹象，风险偏好受到抑制，表明市场可能面临高位回吐的压力。 有关疫苗的研究也许是一大看点，施罗斯伯格认为，这将是打消市场有关经济复苏担忧的最有效途径。美国总统特朗普17日重申不会选择再次封城等影响经济的措施，他透露美国正非常接近开发出疫苗。而美国国家过敏与传染病研究所所长福奇认为，新冠疫苗可能在今年年底或2021年前几个月面世。在欧洲，疫苗研发也在快速推进，英国卫生大臣称，牛津大学研发的新冠疫苗已开始由阿斯利康公司生产，临床试验通过后疫苗就可投入使用。 [151] \t